601339百隆东方：2023年净利润4.2到5亿，同比下滑73%~68%

　　百隆东方(601339)：23年业绩低于预期落地看好24年困境反转
　　类别：公司机构：上海申银万国证券研究所有限公司研究员：王立平/求佳峰日期：2024-01-30
　　投资要点：
　　公司发布23 年业绩预告，利润端低于预期。1）全年看，23 年归母净利润4.2-5.0 亿元，同比下滑73%~68%，扣非归母净亏损0.2-0.1 亿元，同比转亏。主要系：下游国际品牌去库存导致订单不足，产能利用率下降，同时产品售价下降，导致主营业务利润下滑。此外，本年度棉花期货投资收益也远小于上年度。2）单季看，23Q4 单季归母净亏损1.33-0.53 亿元，同比转亏，扣非归母净亏损1.27-1.17 亿元，净亏额同比缩小，但环比23Q3 净亏0.94 亿元有所扩大。我们推测主要两方面原因：①惯例年底计提奖金，23Q4管理费用环比较大增加；②合理计提成品存货跌价准备，进一步夯实期末存货资产的质量。
　　我们认为，公司正处于困境反转拐点，量、价、利齐头回升起点，只是利润端滞后营收端恢复！我们看好的理由如下：
　　1）下游需求恢复已率先传导反映至营收端，且产能利用率回升有效摊低单位制造费用。
　　从前三季度财报看，23Q1/Q2/Q3 单季营收同比-24.8%/-12.8%/+6.2%，环比上季+17.7%/+16.7%/+8.0%，我们预计23Q4 营收延续同环比增长。下游去库临近尾声，国际品牌客户向供应链采购逐步恢复，订单呈现回暖趋势，推动公司产能利用率回升。
　　2）前期高价棉库存基本消化殆尽，成本端压力缓解，后续供需改善对棉价也有坚实支撑。
　　为了保障自身原材料成本波动有限，公司采取相对平衡的原材料采购节奏，且拥有加大规模的棉花存货保有量，因此在近年来棉价大跌周期中，自身库存成本需要通过消化原高价库存、采购新低价库存来逐步消化，我们预计目前公司原材料库存成本压力已大幅环节。
　　此外，自23 年11 月本轮内外棉价各自低点至今，郑棉期货主力合约（24/05）反弹超8%，ICE2 号棉花期货主力合约（24/03）反弹超12%，也说明了供需改善对棉价有支撑作用。
　　3）随着高毛利色纺纱订单回暖，订单结构优化，叠加报价折扣收窄，毛利率将持续回升。
　　在去库存周期中，坯纱订单量远高于色纺纱，而近期随着下游采购恢复正常化，高单价、高毛利的色纺纱订单量占比将持续回升，驱动后续传导至真实毛利率的显著回升，届时迎来业绩反弹的第二信号！
　　全球色纺纱大型制造商，旗下东南亚产能稀缺性突出，24 年开启困境反转，维持“买入”评级。考虑到订单恢复节奏及部分投资收益确认时点，我们主要下调23 年投资收益规模，同时下调24-25 年主营业务毛利率至13.5%/20%（原为20%/22%），因此下调盈利预测，预计23-25 年归母净利润4.6/6.0/10.1 亿元（原为6.2/10.1/12.6 亿元），对应PE为16/12/7 倍。截至22 年末百隆在越南产能占比已达约70%，参照可比的全球化纺织制造公司平均估值，给予24 年15 倍PE，目标市值92 亿元，较2024/1/30 市值有23%上涨空间，维持“买入”评级。
　　风险提示：全球疫情影响下游需求；棉价波动影响盈利能力；行业产能供给大幅增加。

　　百隆东方(601339)：23年业绩调整期待24年盈利弹性
　　类别：公司机构：中国国际金融股份有限公司研究员：林骥川/曾令仪日期：2024-01-30
　　业绩预览
　　2023 年预测盈利同比下降67.99-73.11%
　　公司发布2023 年业绩预减公告：预计2023 年度实现归属于上市公司股东的净利润为4.20 至5.00 亿元，同比下降67.99-73.11%。归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为-0.20 至-0.10 亿元，同比下降101.26-102.52%。
　　关注要点
　　量增驱动收入增长，价格仍有承压。我们估计2023 年公司收入同比基本持平，其中1Q23/2Q23/3Q23 收入增速分别为-25%/-13%/+6%，我们估计4Q23 收入在低基数下增长较快，收入增速环比逐季改善。分产品看，我们估计2023 年色纺纱/坯纱收入占比约50%/50%，销量占比约40%/60%。
　　分量价看，我们估计销量增长或为2023 年收入的主要驱动力，价格受需求疲软、坯纱占比较多、棉价低位等因素影响有所下降。
　　毛利率承压，资产减值损失拖累净利润。由于产品价格尚未恢复，我们估计4Q23 毛利率环比改善较小，对应2023 年全年毛利率或为单位数水平，其中公司优势产品色纺纱仍有望维持双位数毛利率，我们认为毛利率承压是利润下滑的主要原因。此外，我们估计4Q23 公司计提了较多资产减值损失，按公告利润范围的中枢估算，4Q23 扣非归母净利润-1.07 亿元，尚未扭亏，4Q23 归母净利润为-9,300 万元。
　　24 年海外订单有望恢复，释放业绩弹性。随着海外品牌库存下降，补库需求已逐步显现，我们预计公司海外订单价格有望逐步修复、产品结构有望逐步优化。在产能利用率修复和产品结构优化的驱动下，我们预计2024 年公司毛利率有望实现良好恢复，进而带来较高业绩弹性。产能端，4Q23 公司如期在越南投产8 万锭纱线产能，我们预计2024 年有望再投产，我们仍旧看好长期维度中公司越南子公司的产能稀缺性和订单确定性。
　　盈利预测与估值
　　考虑到2023 年减值计提的影响，我们下调公司2023 年盈利预测27.1%至4.6 亿元，同时考虑到公司目前订单恢复情况较好，我们上调公司2024 年盈利预测8.4%至7.7 亿元，并引入2025 年盈利预测10.2 亿元，当前股价分别对应2024/25 年10.1x/7.6x P/E，维持跑赢行业评级。同时考虑到公司2024 年订单有望恢复、利润弹性释放，我们维持目标价6.15 元不变，目标价对应2024/25 年12.0x/9.1x P/E，较现价有19%的上涨空间。
　　风险
　　订单不及预期，原材料价格变动风险，贸易政策风险。