002276万马股份定增扩产，完善“线缆+材料”布局

　　万马股份(002276)：定增扩产打开长期增长空间助力高分子材料国产替代加速
　　类别：公司机构：中国国际金融股份有限公司研究员：王颖东/曾韬日期：2023-05-26
　　公司近况
　　公司2023 年5 月24 日发布定向增发公告：拟向特定对象募资17 亿元，其中13 亿元用于青岛万马、万马专缆及万马高分子的产能扩张，1.5 亿用于研究院建设，2.5 亿用于补充流动资金；特定发行对象为包括公司控股股东青岛西海岸新区海洋控股集团有限公司在内的不超过35 名投资者。
　　评论
　　定增扩产支撑公司长期增长。本次定增募资17 亿元，其中13 亿元用于核心业务产能扩张：1）青岛万马高端装备产业项目（一期），总投资16.5 亿元、拟使用募集资金10 亿元，主要配套风电等新能源场景；2）万马专缆年产16,000 公里电线电缆建设项目，总投资2 亿元、拟使用募集资金2 亿元，该项目主要是技改提效；3）万马高分子年产4 万吨高压电缆超净XLPE绝缘料项目，总投资1 亿元、拟使用募集资金1 亿元。我们认为，本次定增将有效服务于公司的“一体两翼”战略，通过产能扩张、技改，优化产品结构、提升生产效率，支撑公司长期增长和市场份额提升。
　　线缆超高压绝缘料供需偏紧，积极扩产加速国产替代。线缆超高压绝缘料（110kv以上）受海外厂商产能瓶颈，致供需短期偏紧，自4Q22 以来产品价格涨幅接近10%。公司当前超高压一期2 万吨产能排产较饱和，同时加快推进二期的建设、计划2H23 投产，支撑2023 年超高压绝缘料出货增长。
　　本次定增计划投资1 亿元用于超高压三期产能建设，我们预计3-4Q24 投产、贡献增量。我们认为，在当前逆全球化背景下，下游逐步重视供应链安全可控，公司积极扩产、加速推进国产替代进程，而超高压绝缘料较高的盈利性将驱动高分子材料业务盈利中枢上行。
　　充电业务持续向好，全年有望减亏。公司1Q23 实现充电量1.18 亿度，同比+23.1%，截至1Q23 末运营充电桩数量达到27,856 台，环比4Q22 末增加1,372 台。展望2023 年，我们认为在新能源车保有量提升和充电桩政策的驱动下，充电需求增长和充电桩建设有望提速，带动公司充电业务全年减亏。
　　盈利预测与估值
　　我们看好超高压绝缘料量价齐升延续，上调2023/2024 年盈利预测4%/7%至6.05/8.49 亿元，上调目标价12%至14 元，当前股价和目标价对应2023/2024 年20.9x/14.9x P/E和24.0x/17.1x P/E，有14.4%上行空间。
　　风险
　　宏观经济下滑，充电利用率爬坡不及预期，高分子材料产能落地不及预期。

　　万马股份(002276)重大事项点评：发布定增预案完善“线缆+材料”布局
　　类别：公司机构：中信证券股份有限公司研究员：李超/张柯日期：2023-05-24
　　5 月23 日，公司发布《2023 年度向特定对象发行股票预案》，拟向包括控股股东海控集团在内的不超过35 名投资者发行股票，募集资金不超过17 亿元，扣除发行费用后拟将全部用于青岛万马高端装备产业项目（一期）、浙江万马专用线缆科技有限公司年产16,000 公里电线电缆建设项目、浙江万马高分子材料集团有限公司年产4 万吨高压电缆超净XLPE 绝缘料项目、浙江万马高分子材料集团有限公司上海新材料研究院建设项目和补充流动资金。定增项目有助于满足公司日益扩大的资金需求，随着新增产能的逐步释放和电缆料国产化替代研究进程的加快，公司有望充分受益高分子材料市场高景气，实现高分子材料及电线线缆板块盈利持续高增。我们维持公司2023/24/25 年归母净利润预测为5.68/ 7.71/10.05 亿元，对应EPS 预测为0.55/0.74/0.97 元，参考可比公司估值水平，给予公司2023 年电缆及高分子业务20xPE，新能源业务3xPS，维持目标价14 元，维持“买入”评级。
　　拟向特定对象发行股票，募集资金不超过17 亿元。5 月23 日，公司发布《2023年度向特定对象发行股票预案》，拟向包括控股股东青岛西海岸新区海洋控股集团有限公司在内的不超过35 名投资者发行股票，募集资金不超过17 亿元，扣除发行费用后拟投入青岛万马高端装备产业项目（一期）10 亿元、浙江万马专用线缆科技有限公司年产16,000 公里电线电缆建设项目2 亿元、浙江万马高分子材料集团有限公司年产4 万吨高压电缆超净XLPE 绝缘料项目1 亿元、浙江万马高分子材料集团有限公司上海新材料研究院建设项目1.5 亿元和补充流动资金2.5 亿元。大股东拟参与本次定增，也彰显了对公司未来发展的信心。
　　南北联动布局，推动产品结构高端化。青岛万马高端装备产业项目（一期）将扩充公司对于生产新能源用及环保型电缆、智慧农业装备用电缆及环保高耐用电线等高质量电线电缆的生产能力，并进一步扩大公司业务的辐射半径、加强北方市场布局。浙江万马专用线缆科技有限公司年产16,000 公里电线电缆建设项目投资总额为2.04 亿元，其中计划使用募集资金投入2 亿元。本次项目技改完成后，将新增8,615 公里电线电缆的生产能力，扩产产品主要包含风电、光伏、高端装备等新兴领域专用电缆，有效提升公司业务的增长空间及业务承接能力。公司以南北联动为引擎完善产业布局，推动产品结构向高端化转型。
　　超高压电缆料亟待国产化替代，公司技术优势明显。万马高分子年产4 万吨高压电缆超净 XLPE 绝缘料项目属于技改项目，本次投入拟在原有产线基础上新增，扩充高压电缆绝缘料产品产能2 万吨，优化公司整体产品结构，提升公司综合盈利能力。高压电缆材料的需求持续走高，国内仅万马高分子有批量化稳定供应能力，通过扩充高压电缆材料产品产能，能够进一步挖掘公司高分子业务在高压电缆绝缘料市场的技术优势，抢占市场份额，持续增强企业盈利能力。
　　巩固绝缘料技术优势，加快护套料国产化进程。万马高分子上海新材料研究院建设项目重点开展线缆材料基础性能研究，进一步提升公司在电缆护套料产品领域的技术水平，巩固绝缘料和屏蔽料的技术领先优势和行业地位，预计将为公司的中长期发展奠定坚实基础。公司在绝缘料国产化替代方面已经具备领先优势，未来将持续发力护套料国产化突破，加快护套料国产化进程。
　　风险因素：原材料价格大幅波动；电缆高分子材料国产替代进度不及预期；公司新增产能投产进度不及预期；公司海外业务拓展不及预期。
　　投资建议：定增项目有助于满足公司日益扩大的资金需求，随着新增产能的逐步释放和电缆料国产化替代研究进程的加快，公司有望充分受益高分子材料市场高景气，实现高分子材料及电线线缆板块盈利持续高增。我们维持公司2023/24/25 年归母净利润预测为5.68/7.71/10.05 亿元，对应EPS 预测为0.55/0.74/0.97 元，参考可比公司估值水平（选取博菲电气、东材科技、中天科技、亨通光电作为电缆及高分子业务可比公司，当前基于Wind 一致预期的2023年平均PE 为18x；选取特锐德、通合科技作为新能源业务可比公司，当前基于Wind 一致预期的2023 年平均PS 为3x），考虑到高压陆缆及海缆材料国产化替代加速趋势明确，公司在高压用线缆高分子材料领域技术及市占率领先，我们认为可以给予一定估值溢价，给予公司2023 年电缆及高分子业务20xPE，新能源业务3xPS，维持目标价14 元，维持“买入”评级。