000672上峰水泥2023上半年业绩分析，上峰水泥2023股票目标价
上峰水泥(000672)：主业份额扩张 成本优势稳固类别：公司 机构：华泰证券股份有限公司 研究员：龚劼/王帅 日期：2023-08-24
2Q23 盈利降幅显著收窄，资产负债表维持稳健上峰水泥发布1H23 业绩，实现归属于母公司净利润5.3 亿元，同比-24.9%。
其中2Q23 实现归属于母公司净利润3.6 亿元，同比-2.0%，降幅较1Q23(-49.4%)显著收窄，主要得益于水泥业务吨毛利的环比提升和金融资产公允价值变动获益。净有息负债(仅计入银行贷款和应付债券)率较2022末小幅提升3.0pp 至3.2%，资产负债表依然稳健。我们提升公司销量假设，以反映主业持续成长带来的份额扩张，但下调吨毛利假设，以反映4 月以来大幅回落的水泥价格， 将公司2023/2024/2025 年EPS 分别下调41%/12%/13%至1.06/1.63/1.66，目标价下调24.9%至10.75 元，基于8x2023-2024 年平均P/E，与2016 年以来的平均市盈率一致。我们看好公司维持成本优势，并凭借“一主两翼”的布局收获持续成长。维持“买入”。
西南区域项目投产带动份额扩张，但水泥盈利修复仍有波折得益于2H22 以来广西都安和贵州都匀项目的陆续投产，公司1H23 实现水泥和熟料销量997 万吨，同比+18.7%，实现了份额的显著扩张(同期全国水泥产量同比+1.3%)。两个项目的投产也带动西南区域的营收同比+114%至3.2 亿元。但由于更为激烈的竞争环境，该区域1H23 毛利率3.5%，仍明显低于其他区域市场。1H23 公司实现吨毛利73 元/吨，同比-37 元/吨(-34%)。
尽管2Q23 吨毛利迎来了环比修复(较1Q23 提升15 元/吨)，但是考虑到4月以来水泥价格的大幅回落，主业的盈利改善仍有波折。
成本竞争力是主业根基，新经济投资正逐步收获1H23 公司水泥熟料平均销售成本206 元/吨，仍是业内最具成本优势的水泥企业之一。通过智能化升级、精细化管理、绿电的应用以及低能耗技术的探索，我们预计公司有望继续维持这一竞争优势，从而更从容地应对当前仍在延续的市场挑战。得益于首个新经济投资标的上市，公司1H23 录得公允价值投变动+1.97 亿元。随着公司参投的部分公司开始加快发展，我们预计2023 年起新经济投资也有望进入收获期，在水泥主业和产业链协同发展之外，新的增长极也正趋于成熟。
风险提示：房地产政策严于预期；行业共识弱于预期。
上峰水泥(000672)：1H23业绩承压 期待多元布局迈向“收获期”
类别：公司 机构：中国国际金融股份有限公司 研究员：姚旭东/龚晴/陈彦/杨茂达/刘嘉忱 日期：2023-08-24
1H23 业绩小幅低于我们预期
公司公布1H23 业绩：营收32.1 亿元，同比-9%，归母净利润5.31 亿元，同比-25%，扣非归母净利3.86 亿元，同比-50%；其中2Q23 营收18.2 亿元，同比-11%，归母净利润3.59 亿元，同比-2%。公司1H23 业绩小幅低于我们预期，主要系公司吨盈利承压超过我们预期。
1）受益新产线投产，销量同比增长。1H23 公司水泥熟料销量997 万吨，同比+157 万吨/+19%。受益2H22 广西都安、1H23 贵州都匀产线投产，在需求较疲弱背景下公司仍取得销量增长。2）价格同比降幅大于成本降幅，吨毛利同比承压。我们计算1H23 公司水泥熟料吨均价约279 元，同比-19%，吨成本约206 元，同比-5%，吨毛利约73 元，同比-43%。3）吨费用同比基本持平。我们计算1H23 公司水泥熟料吨费用约39 元，同比+1元，基本稳定。4）骨料和环保业务均一定程度承压。1H23 公司骨料销量653 万吨，同比-131 万吨/-17%，由于价格同比下降31%，骨料毛利率同比-9.2ppt 至70.3%。1H23 公司环保业务营收1.13 亿元，同比-12%，毛利率同比-10.4ppt 至49.3%。5）经营性净现金流韧性较强。1H23 公司经营性净现金流5.64 亿元，同比-13.9%，降幅明显窄于利润降幅。6）非经常性损益一定程度对冲主业下滑。1H23 公司证券投资收益和公允价值变动收益合计约2.1 亿元，其中所投公司晶合集成上市发行对应公允价值变动收益约2.0 亿元，股权投资业务逐步贡献收益，对冲主业下行压力。
发展趋势
长三角水泥价格深度下行，公司三季度盈利压力仍存。根据卓创，截至8月19 日，3Q23 长三角水泥均价环比2Q 继续下行16%，我们认为当前长三角水泥价格处在底部区间且涨势暂未形成，考虑到成本端下降空间有限，我们预计3Q23 公司华东地区价格及吨盈利或仍明显承压，业绩压力仍存。
多元化业务布局有望逐步贡献收益，对冲主业下行压力。上半年公司股权投资业务贡献部分增量利润，成果逐步显现，而产业链延伸布局的骨料、环保业务则与主业共同承压，但我们认为随着需求逐步改善，骨料及环保业务的增长空间和潜在利润贡献均较为可观，中期仍有望助推公司稳健成长。
盈利预测与估值
由于下调公司吨盈利假设，我们下调公司2023/24E 归母净利润31.7%/24.8%至10.52 亿/12.85 亿元，当前股价对应2023/24E 8.6x/7.0x P/E，我们下调公司目标价10%至12.6 元，调幅小于盈利调幅主要考虑行业景气有望由底部复苏，对应2023/24E 11.6x/9.5x P/E，隐含35%的上行空间。
风险
需求恢复不及预期，市场竞争加剧。
文章引用数据来源知名财经网站，如东方财富网，新浪财经等。
