603019中科曙光：高端计算机龙头，2024年股票目标价65.6元

　　中科曙光(603019)：高端计算机领军者迎来AI时代机遇
　　类别：公司机构：海通证券股份有限公司研究员：杨林/杨蒙日期：2024-03-18
　　公司业绩稳健增长，IT 设备占据主要比重。2022 年营收130.08 亿元，同比增长15.44%，归母净利润15.44 亿元，同比增长31.27%。根据公司业绩快报披露数据，2023 年营收143.54 亿元，同比增长10.35%，归母净利润18.38亿元，同比增长19%。根据业务类别进行拆分，以2022 年数据为例，IT 设备营收114.48 亿元，毛利率19.66%，占比88.01%；围绕高端计算机的软件开发、系统集成及技术月服务营收15.55 亿元，毛利率74.72%，占比11.95%；其他业务476 万元，毛利率68.26%，占比0.04%。根据下游客户类别进行拆分，以2022 年数据为例，公共事业营收71.09 亿元，毛利率28.59%，占比54.65%，同比183.17%；中小企业营收58.94 亿元，毛利率23.42%，占比45.31%，同比0.20%；其他业务营收476 万元，毛利率68.26%，占比0.04%，同比22.02%。
　　“研发+市场+生态”三位一体，构建竞争力。研发方面，公司通过长期、持续研发投入，完善公司的研发环境和研发体系，保持较高的技术创新能力，2023年上半年，公司研发投入12.42 亿元，比上年同期增长2.69 亿元，增长比率27.62%。公司持续开发基于国产处理器的高端计算机、IO 模块、内置主动管控固件，募投项目进展顺利，在部件性能管理、产品稳定性、高速互联等方面持续提高产品性能，全面升级服务器的可扩展能力、可管理能力。市场方面，公司不断扩大销售团队和渠道合作伙伴规模；不断优化服务管理体系和服务水平，提升品牌影响力。生态方面，公司积极在产业链上下游开展生态建设工作，依托在计算领域的先发优势和技术底蕴，紧密围绕中国本土市场需求，携手产业链上下游众多合作伙伴，通过协同研发、融合创新、资本投资，大力开展技术研究、标准制定、系统适配、测试评估、生态建设、人才培养等方面的合作。
　　在高端计算、存储、安全、数据中心等领域展开全面合作，共同推进技术创新和市场拓展。公司通过不断优化业务结构，孵化优秀企业，创造投资价值，实现增强公司竞争力。
　　AI 算力全面布局，赋能AI 产业高质量发展。首先，基于算力产业需求，曙光从算力中心到算力网络展开一系列实践探索，在全国范围内构建包括智算中心、云中心、一体化大数据中心在内的各类算力中心，并通过智能化调度和资源管理，将算力资源上云联网，面向不同行业区域的用户提供可便捷获取的算力和应用；其次，由于大模型对算力的巨大需求，能耗问题日益严峻，公司研发了领先的浸没式相变液冷技术和冷板式冷却技术。再次，公司通过与业内领先企业及科研院所深度合作打造了面向不同应用场景的大模型一体机、大模型存储解决方案等，提供从底层算力、框架、算法、应用等全栈AI 能力加速大模型探索创新及产业化落地。
　　与旗下子公司联动，打造技术创新源动力。1）公司曾在AI 服务器领域推出过性能强劲的Xmachine 服务器，受美断供影响陷入停滞。目前，公司旗下海光信息GPGPU 性能提升较快，有望联动重启AI 服务器产品线。2）高端需求推动产品迭代，液冷产品打开新空间。高性能算力对制冷提出更大挑战，根据前瞻IDC 援引赛迪顾问《2023 中国液冷应用市场研究报告》数据，公司旗下曙光数创在液冷领域有着深厚的技术积累，2021 年至2023 年上半年公司在中国液冷数据中心基础设施市场部署规模占比达58.8%，有望推进公司液冷布局。
　　募投投向高端计算机、固件、IO 模块，2023 年年中进度均达80%以上。2020 年公司采用非公开发行方式发行人民币普通股（A 股）股票 1.49 亿股，发行价格为 32.15 元/股，募集资金总额 47.80 亿元，扣除各项发行费用后，实际募集资金净额 47.51 亿元。该募投主要投向基于国产芯片高端计算机研发及扩产项目、高端计算机内置主动管控固件研发项目、高端计算机 IO 模块研发及产业化项目，投资总额分别为20 亿元、4.8 亿元、9.2 亿元，剩余资金补充流动资金；截至2023 年6 月30 日，以上三大项目投入进度分别为80.76%、89.01%、89.24%。
　　董事长向董事会提议回购股份，额度不低于2000 万元不高于3000 万元。2023 年12 月6 日，公司总经理、董事历军先生向公司董事会提议回购公司股份：提议公司以不低于人民币 2000 万元（含）、不超过人民币 3000 万元（含）的自有资金通过上海证券交易所交易系统以集中竞价交易方式回购公司已发行的部分人民币普通股股票。回购股份的用途为拟用于员工持股计划或股权激励。回购股份的实施期限为自董事会审议通过回购股份方案之日起12 个月内。若本次回购的股份在股份回购实施结果暨股份变动公告日后三年内未能使用完毕，则公司将依法履行减少注册资本的程序，未使用股份将被注销。
　　盈利预测和投资建议：我们认为公司扎根高端计算领域，是国内信息产业领军者。公司在高端计算、存储、安全、数据中心等领域已形成深厚的技术积淀和领先的市场份额。同时，公司布局智能计算、云计算、大数据等领域的技术研发，打造计算产业生态，为科研探索创新、行业信息化建设、产业转型升级、数字经济发展提供了坚实可信的支撑。公司收入稳定增长，营收从2019 年95.26 亿元增长到2022 年130.08 亿元，CAGR 约为10.94%。我们预计23-25 年，公司最高占比产品IT 设备收入增速分别为10%，17.5%，17.5%；公司营业收入增速分别为10.35%，17.20%，17.20%。
　　公司IT 设备毛利率不断提升，23-25 年分别为21.50%，23.50%，24.50%；公司整体毛利率为28.06%，29.70%，30.46%。
　　我们预计公司2023-2025 年营业收入分别为143.54/168.23/197.16 亿元，归母净利润分别为18.38/22.85/28.24 亿元，对应EPS 分别为1.26/1.56/1.93 元。结合目前行业阶段和公司增速及壁垒，给予公司2024 年动态PE40-45 倍，6 个月合理价值区间为62.45-70.26 元，首次覆盖给予“优于大市”评级。
　　风险提示：产品迭代速度不及预期；市场竞争加剧；贸易摩擦加剧。

　　中科曙光(603019)：需求景气有望提升算力运营与服务是未来重要方向
　　类别：公司机构：东方证券股份有限公司研究员：浦俊懿/陈超/谢忱日期：2024-03-01
　　事件：
　　公司发布业绩快报，营业收入增长10.4%至143.5 亿元，归属母公司净利润为18.4亿元，增长19%，扣非净利增长10.4%至12.7 亿元。据此测算，公司4 季度收入同比增速17.3%，归母净利同比增长22.1%，扣非净利同比增速则为10.7%。
　　点评：
　　公司4 季度收入有所加速：过去三年以来，由于公司业务结构的转型与调整，收入增速较为平稳，而利润则在毛利率提升、费用管控较好的支撑下，获得了明显高于收入的增速。2023 年，公司下游需求较为疲弱、业务结构趋于稳定，而研发费用、销售费用增长较快，导致公司利润与收入增速基本匹配。不过，我们也注意到，4季度公司收入增长呈现加速，业务景气度有所上行。
　　对2024 年需求与业务结构提升持乐观态度：我们预计，与2023 年相比，通用服务器需求将呈现改善，信创需求将在较低的基数上有所回升，而生成式大模型蓬勃发展带来的训练、推理等智能计算需求将高速增长，行业将面临更乐观的需求形势。
　　此外，公司自研产品比例及核心部件自研能力不断提升，基于国产处理器的高端计算机、IO 芯片和IO 模块、底层管控固件等技术日益成熟，有望逐步实现量产，有利于公司进一步提升核心关键技术占比与盈利能力。
　　算力运营与服务有望成为新的业务拓展方向：2023 年底，发改委等五部门共同发布《关于深入实施“东数西算”工程加快构建全国一体化算力网的实施意见》，推动构建联网调度、普惠易用、绿色安全的全国一体化算力网。中科曙光正积极建设 “全国一体化算力服务平台”，致力于链接遍布各地各类算力中心，为千行百业提供“先进、绿色、无损算力”和“集算力、数据、应用、运营、运维为一体的服务”。我们认为，相关业务短期内收入贡献可能有限，但长期而言有着较好的发展空间。
　　由于公司收入增速、毛利率水平均低于此前预期，我们调整公司2023-2025 年EPS至1.26、1.64、2.04 元（原预测为1.43、1.87、2.27 元），参考可比公司，我们认为合理估值水平为2024 年的40 倍市盈率，对应目标价为65.6 元，维持买入评级。
　　风险提示
　　下游行业需求波动风险；公司产品与技术研发不及预期风险；