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　　新诺威(300765)深度：咖啡因出口市场领军者阿卡波糖与保健品两翼共振
　　类别：创业板机构：上海申银万国证券研究所有限公司研究员：张静含/李敏杰日期：2023-09-06
　　合成咖啡因出口引领者，原材料价格下降毛利仍存增厚空间：公司为国内咖啡因出口领军企业，主要客户涵盖百事可乐、可口可乐、红牛等国际知名饮料公司。受原材料波动及欧洲化工企业停产影响，2021 年末咖啡因价格开始大幅上涨，公司收入利润均受益于此得以大幅增长。根据公司披露2023 年咖啡因年生产目标为16,700 吨，结合目前咖啡因价格仍处于历史相对高位，叠加咖啡因生产主要原料如氰乙酸、醋酐价格持续走低，公司2023年咖啡因产品收入和利润水平仍有改善空间。
　　疫后消费复苏，保健品维生素终端销售有望创近年新高：此前受疫情影响2021～2022 年维生素类产品/保健食品终端销售受阻，收入利润持续下滑。2022 年末至2023 年初新冠疫情管控措施持续优化，维生素类保健品后续线下推广销售有望得以正常开展，叠加居民疫后消费复苏，2023 年保健品终端销售有望较上年有较大幅度恢复。
　　阿卡波糖放量在即，充分挖掘原料药外供客户：公司2022 年完成对同为石药旗下石药圣雪的并购，获得后者阿卡波糖原料药等业务，根据定增实施计划圣雪阿卡波糖原料药年产能将提升至280t，以满足日益增长的第三方原料药外供需求。根据公司公告披露，目前已与包括绿叶制药等多家阿卡波糖制剂药企达成合作。随着后续集采推进，制剂国产替代进程有望进一步加速，从而带动国产阿卡波糖原料药放量。
　　盈利预测与估值：公司目前作为国内合成咖啡因生产和出口领军企业，2022 年完成对石药圣雪的收购，获取后者阿卡波糖原料药业务，进一步丰富自身功能性原料产品管线。叠加国内疫后复苏因素，保健品业务也有望持续修复。公司近期发布公告筹划对同为石药旗下的巨石生物进行现金增资获取后者控股权，有望未来向单抗、ADC、mRNA 疫苗等创新医药领域拓展延伸。我们预计公司2023～2025 年实现营收30.4/33.9/37.9 亿元，同比增长15.7%/11.5%/11.8% ，实现归母净利润9.5/11.1/13.3 亿元，同比增长30.8%/16.5%/20.1%，对应2023～2025 年PE 估值分别为16x/14x/12x。我们采用分部估值法，预计功能性原料及保健食品板块2023 年归母净利润分别为8.3 亿元和1.2 亿元，根据各自可比公司估值水平分别给予2023 年PE 20x 和23x，对应市值分别为165 亿元和27 亿元，合计目标市值为192 亿元，较当前市值存在25%上升空间，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：咖啡因价格加速下滑风险、阿卡波糖集采续标风险及原料药产能过剩风险、保健食品终端恢复不及预期风险、创新药研发风险。
　　新诺威(300765)：咖啡因涨价带动公司22年业绩表现亮眼
　　类别：创业板机构：德邦证券股份有限公司研究员：陈铁林日期：2023-03-23
　　事件：公司近期发布了 2022 年年度报告，全年实现营收 26.3 亿元，同比增长 42%，实现归母净利润 7.3 亿元，同比增长 84.7%，实现扣非后归母净利润 6.6 亿元，同比增长 120.3%，受益于咖啡因类产品价格上涨，公司 2022 年业绩亮眼。
　　22 年业绩表现亮眼，功能性原料贡献主要增量。全年实现营收 26.3 亿元，同比增长 42%：1）功能性原料业务：收入 22.4 亿（+62.1%），占比 85.36%，毛利率为38.34%（+4.97pct），其中咖啡因类产品销售量为 1.4 万吨（+14.26%）、阿卡波糖销售量为 140 吨（+74.16%）、无水葡萄糖销量为 3.1 万吨（-2.48%）；2）保健食品类业务：收入 3.3 亿元（-19.04%），占比 12.51%，毛利率为 79.39%（-2.44pct），其中保健食品类产品销量为 12.3 亿片/粒（-11.01%）。
　　咖啡因涨价为 22 年公司业绩主要驱动力，目前仍处高位。2022 年公司功能性原料业务，收入为 22.4 亿（+62.1%），毛利率为 38.34%（+4.97pct），其中咖啡因原料药业务销量稳步提升，价格涨幅明显：22 年公司咖啡因类产品销量为 1.4 万吨，同比增长 14.3%，咖啡因单价从 21 年 8 月份开始明显上涨，到 22 年 6 月份平均单价达到 17.2 美元/kg，相较于 21 年 7 月份（9.2 美元/kg）涨幅超过 85%，截止 23 年 2 月份咖啡因单价有所下降，但仍处高位，为 13.7 美元/kg。
　　收购石药圣雪，拟加码大健康业务。公司完成收购石药圣雪 100%股权，石药圣雪是国内第三方阿卡波糖原料药主要厂家之一，同时也是重要的无水葡萄糖供应商。技改完成后，预计石药圣雪将成为国内最大的第三方阿卡波糖原料药生产企业，随着下游试剂企业的份额扩大，公司原料药份额相应扩大。根据业绩承诺，收购成功后，2022-2024 年的业绩承诺为扣非净利润分别不低于 8100 万元、9100万元、10200 万元。作为石药集团旗下布局大健康领域的平台，公司有望在未来承接石药集团旗下维生素原料药、中药等其他大健康相关板块，外延方面仍有预期。
　　盈利预测：预计公司 2023-2025 年将实现归母净利润 7.7/8.4/9.3 亿元，同比增长5.6%/10%/10.4%。公司为咖啡因原料药龙头企业，在疫后复苏的背景下，公司保健食品业务将实现恢复性增长，且公司完成石药圣雪的收购，拓展阿卡波糖等业务，盈利能力增长，给予“增持”评级。
　　风险提示：咖啡因价格下降风险；行业竞争加剧风险；咖啡因出口量下降。